主营仿制药的福元医药“闯关”主板成功。5月26日，证监会网站发布了关于核准福元医药首次公开发行股票的批复。

　　福元医药计划公开发行不超过1.2亿股新股，预计募集资金总计17.37亿元，其中9.31亿元用于药品产业化建设、8.18亿元用于研发中心建设、5.06亿元用于创新药及仿制药研发、3亿元用于补充流动资金等。

图片来源：福元医药招股说明书

　　福元医药业绩表现稳健。2018年至2020年，公司收入和归母净利润均保持正向增长。2021年，公司预计收入27.5亿元至2.9亿元，增长区间位于8.47%至14.38%；预计归母净利润3.1亿元至3.5亿元，增长区间位于18.00%至33.23%。

　　不过，福元医药收入结构主要以仿制药为主，国家带量采购等政策逐渐深入，公司经营层面压力显现，一些经营指标开始滑坡；另一方面，福元医药研发向创新产品的转型显得心有余而力不足。

　　集采冲击

　　2020年以来，国家一系列药品价格调控政策逆转了药品终端销售的增长趋势。2020年，药品终端市场销售额为16437 亿元，较2019年的17955亿元销售额下滑约8.45%。

　　对于福元医药这类以仿制药为主营业务的药企影响更甚。招股书显示，公司药品主要覆盖心血管系统、慢性肾病、精神神经系统等多个细分领域，均属于仿制药。此外，公司还有少部分医疗器械业务，以加湿吸氧装置为主，包括一次性适用吸氧管等。

　　福元医药收入主要来自首仿产品的贡献。招股书显示，公司目前有心血管系统类药物奥美沙坦酯片、盐酸曲美他嗪片，慢性肾脏病类药物复方α-酮酸片，消化系统药物匹维溴铵片，妇科类药物黄体酮软胶囊等8款首仿药物。

　　根据披露，2020年这8款首仿产品贡献营业收入11.40亿元，占比49.04%；较2019年峰值收入11.71亿元略有下降。2021年上半年，这8款产品收入5.42亿元，占收入比重进一步降至43.88%。

　　这8款首仿产品面临的市场竞争格局各有不同，整体来看，部分品种的收入增量难弥补一些品种因集采产生的收入缺口。目前福元医药有8个品种中标带量采购，其中涉及的首仿药物有奥美沙坦酯片、盐酸曲美他嗪片2个品种。

图片来源：福元医药招股说明书

　　奥美沙坦酯片因集采整体市场容量大幅缩水，福元医药奥美沙坦酯片则逆势增加了市场份额。福元医药奥美沙坦酯片中标2019年12月第二批国家带量采购；2021年上半年，公司在该市场占有率达58.88%。目前来看，奥美沙坦酯片市场仍处于下行趋势，公司难免持续承压。

图片来源：福元医药招股说明书

　　尽管作为首仿品种，福元医药盐酸曲美他嗪片上市不久即进入集采，目前处于几乎退出市场的状态。2020年4月，福元医药盐酸曲美他嗪缓释片获批上市；2020年，该产品相继进入国家第二次带量采购和第三次带量采购，导致整体销售额大幅下滑。

　　2021年上半年，福元医药药盐酸曲美他嗪片市场份额跌至2.30%。公司指出，由于该产品系中标第三次国家带量采购后价格降幅较大，为保证其他盈利能力更高的产品的生产与销售，减少该产品的生产以及市场开发力度。

　　经营指标滑坡

图片来源：福元医药招股说明书

　　集采对产品毛利率的冲击最为显著。2020年，福元医药奥美沙坦酯片销售单价因集采出现明显下降，单位成本却并未得到摊薄，导致毛利率大幅下滑超过5个百分点。2021年上半年，福元医药药盐酸曲美他嗪片由于销售单价减半，同时出货量锐减导致成本抬升，双重因素作用下，毛利率锐减22个百分点。

图片来源：福元医药招股说明书

　　奥美沙坦酯片、盐酸曲美他嗪片都分类为心血管系统类产品，是福元医药收入占比最高都产品线。2019年以来，公司心血管系统类产品乃至整个药品制剂板块毛利率都出现下滑。

（图片来源：福元医药招股说明书

　　另一方面，福元医药存货价值的增加及存货周转率的下滑，都一定程度上说明公司经营层面的压力。2020年，公司存货账面价值2.77亿元，占流动资产比例25.79%，同比增加3.75个百分点；2021年上半年存货账面价值3.22亿元，占流动资产比例26.89%。

　　创新成色成疑

　　面向创新药的研发是现阶段医药企业主要发展方向，福元医药现有研发管线乏善可陈，研发投入也没有明显亮眼之处。

　　招股书显示，福元医药制药制剂在研项目23个、创新药在研项目5个、医疗器械在研项目3个。从结构上，公司在研项目仍以仿制药为主，这与仿制药行业特性有关，成为公司转型的负担。

　　按照现有药品政策，仿制药企业有必要在一定期限内完成一致性评价。自首家品种通过一致性评价后，其他药品生产企业的相同品种原则上应在 3 年内完成一致性评价。对同品种药品通过一致性评价的药品生产企业达到3家以上的，在药品集中采购等方面，原则上不再选用未通过一致性评价的品种。

　　福元医药已有22个品种通过一致性评价或视同通过一致性评价，盐酸帕罗西汀肠溶缓释片等7个品种已申报一致性评价申请。从另一个角度看，福元医药有完成全部仿制药一致性评价的紧迫性，否则在未来竞争中将处于劣势。

图片来源：福元医药招股说明书

　　从研发投入金额的角度，福元医药研发投入占比不超过10%，并不亮眼。2020年，公司研发投入1.41亿元，占比仅5.56%，降至新低。考虑到公司仍有多个仿制药在开发，留给创新药的研发资金不会宽裕。

图片来源：福元医药招股说明书

　　福元医药在研创新药均为化学药，都处于药物发现阶段，是药物开发的早期阶段，对估值贡献甚至可忽略不计。另有3款在研医疗器械产品，2款处于完成样品研发阶段，短期内也难以对公司业绩产生贡献。