一家杀鸡宰鸭业务占到80%以上的禽肉公司正顶着2020年财务指标全线下滑的危机准备上市。然而不到0.1%的研发费用率、亏损的子公司和难言明朗的利润增长空间，到底凭什么征服发审委和投资者？

在此情况之下，江苏益客食品集团股份有限公司将于3月25日闯关创业板。

归母净利润跌超6成 各财务指标全线下滑

从招股说明书看，益客食品2020年的经营指标几乎出现全线下滑。

该公司表示，近年来虽然经营规模不断扩张，但受行业波动的影响，公司的经营业绩也呈现一定的波动。报告期各期，公司的营业收入分别为75.21亿元、99.05亿元、155.54亿元和64.57亿元，归属于母公司扣除非经常性损益后的净利润分别为0.65亿元、1.43亿元、3.63亿元和0.71亿元。由于公司所处行业供需关系发生变化，公司的业绩存在一定的波动。

据招股说明书，益客食品的主营业务范围覆盖肉禽行业产业链多个环节，主要包括禽类屠宰及加工、饲料生产及销售、商品代禽苗孵化及销售，以及熟食及调理品的生产与销售。其中，屠宰业务收入金额最大，占比在80%左右。

报告期内，益客食品禽类屠宰及加工收入分别为61.28亿元、78.14亿元、119.01亿元和50.38亿元，在益客食品主营业务收入中的占比分别为81.48%、79.34%、79.06%和78.71%。同期饲料的营收占比只有10%左右，鸭苗、鸡苗、熟食、调理品的营收占比则不到3%。

益客食品以禽类屠宰及加工收入为准，把新希望（000876.SZ）、华英农业（002321.SZ）看做是其同行可比公司。从公开资料看，2019年国内禽肉总产量为2239万吨，其中新希望的禽肉产量为192.19万吨、益客食品的禽肉产量为122.64万吨、华英农业的禽肉产量为20.08万吨，在全国禽肉总产量中的占比分别为8.14%、5.48%和0.90%。

不过，2020年，受新冠肺炎疫情对居民日常消费及对禽肉产业链各环节市场价格的影响，同时叠加禽苗市场行情的周期性波动影响，2020年的经营业绩较2019年有所下滑。

根据2020年经审阅的财务数据，公司的营业收入由2019年的155.54亿元下降至2020年的143.92亿元，降幅为7.47%；公司归属于母公司股东的净利润由2019年的3.76亿元下降至2020年的1.44亿元，降幅为61.67%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润由2019年的3.63亿元下降至2020年的1.25亿元，降幅为65.59%；经营活动产生的现金流净额亦大降57.92%。

毛利率只有同行一半 研发费用率还不到0.1%

报告期内，益客食品综合毛利率分别为4.45%、5.06%、5.51%和3.49%，其中鸭产品的毛利率不到4%，去年上半年更是只有0.62%；鸡产品的毛利率5%左右。而自产鸭苗、自产鸡苗毛利率的波动较大，极不稳定，最高时能达43.30%，最低时甚至只有-28.86%。

与此同时，根据益客食品对交易所问询函的回复，2019年及2018年，屠宰板块的鸭产品、鸡产品及种禽板块的鸭苗、鸡苗为公司毛利的主要来源，合计占比分别为87.45%和86.17%。2020年，公司鸭产品、鸡产品产生的毛利合计为4.68亿元，较2019年的4.22亿元略有增长，而鸭苗、鸡苗的毛利则由2019年度的3.21亿元大幅减少至2020年的-0.30亿元，由此造成2020年公司主营业务毛利的大幅下降。

不过相应地，熟食和调味品的毛利率可以稳定在10%左右。尽管靠杀鸡宰鸭做到了世界前几，但冲量不冲质还是不行。

招股说明书披露，截至2020年8月31日，公司拥有有效专利72项，其中8项为发明专利，60项为实用新型专利，4项为外观设计专利。公司自成立以来，一直重视对生产技术、工艺改进及信息化改造的研发投入。在加强自有科研人才的引进和培养的同时，也不断加强与外部科研机构的合作。

尽管益客食品不断表示自己在科研方面有所建树，但数据显示出来的似乎并不如此。

可能是选择的参考对象过于强大，招股说明书显示，报告期内，新希望、华英农业两家可比公司的综合毛利率约为10%左右。从这点上看，益客食品的综合毛利率还没有同行的一半高。

不过该公司给出的解释是，毛利率比同行低，主要原因是产品结构不同，新希望的业务主要来自饲料，能保持7%以上的毛利率，华英农业禽类屠宰收入的占比只有3成。既然如此，为何还要将这两家作为同行可比公司？

研发费用率方面，报告期内，益客食品研发费用分别为435万元、593万元、477万元和447万元，在主营业务收入中的占比只有0.06%、0.06%、0.03%和0.07%，还不到0.1%。比较同行，新希望2019年的研发费用率为0.21%，华英农业是0.87%。而此次募资用途中，益客食品也未安排与研发相关的资金投入。

最重要的是，益客食品的交易对方多为个体或自然人，不确定性很大。

根据其自己的披露，公司向自然人或个体工商户销售的收入占比约为营业收入的50%左右，采购金额占比约为采购总额的80%左右。

而众所周知，自然人或个体工商户相对于法人在经营能力、支付能力、经营规模、经营拓展能力和履约能力等方面更容易受到市场竞争和自身经营意愿的影响，从而使其经营能力产生更大的不确定性。

子公司业绩大亏损还不好管理

从招股说明书看，益客食品旗下各级子公司数量繁多，共有39家控股子公司和2家参股公司，分别以屠宰业务、禽业务、饲料业务、包装及仓储业务为主。

根据公开资料，从2015年到2018年，江苏益客食品曾两次被宿迁市宿豫区环境保护局行政处罚，包括临沂众客、徐州益客、大地农业、沭阳益客、众客瑞嘉、新沂众客等多家子公司先后多次被当地环保部门处以罚款、停产整治等行政处罚，原因多为污水排放问题以及未经审批投产。

更重要的是，这些子公司其实业绩面并不好看。

以万泉食品为例，2018年7月，公司收购万泉食品控制权,以提升在山东中部地区的市场竞争优势。收购之初，万泉食品的经营业绩下滑。而益客食品给出了非常奇葩的说法——万泉食品成立时间较长，业务及资产较为庞杂，包括屠宰、种禽、饲料等多种业务，其中饲料产线由于历史上经营不佳，设备设施老旧，饲料业务相关资产一直用于对外出租获取租金收入，万泉食品并未实际运营饲料业务。

问询函显示，万泉食品2018年、2019年、2020年1-6月分别实现净利润1,336.54万元、-2,183.38万元、-4,548.48万元。2019年度，因万泉食品管理团队经营管理理念存在分歧，进而影响了万泉食品整体的盈利能力。

在合并报表层面，其中万泉食品2018年9-12月的净利润为1,336.54万元。而在万泉食品个别报表层面，其2018年全年的净利润为6,661.18万元,因此虽然2019年1-9月万泉食品亏损，其截至2019年9月30日的账面净资产较2017年底仍有大幅增长。

山东优沃的主要收入来源为资产租赁收入，成本支出为资产的折旧摊销。在剥离之前，相关资产租金收入扣除折旧摊销后对营业利润的影响约为-6.33万元；剥离后，山东优沃2020年净利润为-85.10万元，剥离前后均不存在大额亏损的情形。