经历了罕见的4轮反馈问询和一次审核中心意见落实后，在创业板拟IPO企业候审队伍中足足等待了近两年半之久的山东卓创资讯股份有限公司（下称“卓创资讯”），才终于获得了走上创业板上市委审议会议现场接受上市委员审核的机会。

　　从2019年10月正式向证监会报送创业板上市申请，到2020年6月随着创业板注册制改革的实施而将IPO申请平移至深交所进行审核，再到终于即将在2022年3月29日召开的深交所创业板上市委2022年第16次审议会议上“过堂”，漫长的上市之路已经昭示着卓创资讯此番IPO的诸多不顺与坎坷重重。

　　纵然其间卓创资讯也曾因负责其IPO项目的会计事务所涉案等外部影响耽搁进程，但让卓创资讯此番资本之旅一路“红灯”的根本还在于其自身基本面的“孱弱”。

　　“缺乏核心技术优势，盈利能力难说成长性，业务多处政策敏感地带，尤其是在IPO期间更是诉讼缠身，这种种因素加权在一起，形成了卓创资讯上市进程举步维艰的合力。”一位接近于监管层的投行机构人士向叩叩财讯透露。

　　据卓创资讯此次IPO申报材料显示，其为一家大宗商品信息服务企业，专注于大宗商品市场数据监测、交易价格评估及行业数据分析，主要对大宗商品现货市场进行监测、记录、分析、评估和研究，为客户提供能源、化工、农业、金属等行业的大宗商品资讯、咨询、会务调研等服务。

　　此次上市，卓创资讯计划发行不超过1500万股以募集2.83亿元用于“大宗商品大数据平台”和“大宗商品现货市场价格标杆系统研发”两大项目的建设。

　　作为一家主营业务依靠资讯类服务的企业，卓创资讯与上海有色网信息科技股份有限公司（下称“上海有色网”）因涉嫌“抄袭”而引发的“不正当竞争纠纷”的诉讼可谓是贯穿了卓创资讯此次IPO在注册制下审核的始终。

　　据叩叩财讯获悉，早在2020年8月，也就是卓创资讯正式向深交所递交创业板IPO申请一个多月后，一份来自于上海市徐汇区人民法院的《民事起诉状》便被送至卓创资讯相关负责人的案头。在该份诉状中，作为原告一方的上海有色网以卓创资讯抄袭其相关有色金属的价格数据而将卓创资讯及其上海分公司诉至上海市徐汇区人民法院。上海有色网要求卓创资讯一方立即停止对外提供相关价格数据，并将该系列数据永久性删除，并要求赔偿经济损失等各项费用共计1000万元。

　　在随后的几个月中，上海有色网又将卓创资讯的“商标侵权”写入上述民事起诉状。

　　2021年4月，上海有色网再度提交的《变更诉讼请求申请书》，以商标侵权及不正当竞争行为遭受的经济损失将赔偿费用从1000万提高至3000万元。

　　该案至今横亘一年半有余，尚未了结。

　　涉诉是卓创资讯此次IPO进展缓慢的重要原因，但除此之外，卓创资讯的基本面，包括其盈利能力和核心竞争力，也同样不仅不能为推动其上市加分，反而成为卓创资讯IPO的“累赘”。

　　据卓创资讯公布的相关财务数据显示，2018年至2021年间，其营业收入似乎已触瓶颈，前三年皆在2亿左右波动后，虽然2021年营收出现了同比约14%的增长刚好突破2.5亿，但扣非净利润除了2019年超过5000万元达到5192万元外，无论是2020年还是最近一期财务年的2021年，其扣非净利润皆仅分别录得4509.32万元和4640万元。

　　“如果时间回到2020年创业板注册制改革之前，在IPO核准制下，卓创资讯基本上是不太可能通过IPO发审会的审核的，甚至可能还未获得审核的机会便会被劝退而撤回申请。”上述投行机构人士坦言，在过去多年时间里，最近一年扣非净利润需超过5000万元一直是创业板IPO公认的隐形“红线”，2018年初，上百家拟上市企业以主动撤回申请而终结自己的IPO进程，其中主要缘由便是业绩未能达到“红线”的要求。

　　或许，在羸弱的业绩面前，无论怎么强调自身所谓的核心竞争力都是枉然。

　　“公司自主创新能力突出，通过多年持续的研发投入，已形成全面系统的技术体系，且拥有与自身经营相关的核心技术”，在向监管层申报的相关IPO材料中，卓创资讯依然用较大篇幅去将其所谓的核心竞争力说得天花乱坠，但种种数据和事实却似乎都在指向，其与同行业公司相比，最大的优势仅仅是地域赋予的廉价的人力成本。

　　此外，在一边享受着地处山东淄博所带来的人力优势，另一边却盘算着利用募投资金大手笔在京、沪买楼，其中的合理性，也不得不引人质疑。

　　1）人海战术下的核心竞争力之谜

　　卓创资讯主要业务类型可分为资讯服务、咨询服务和会务调研服务，其中资讯服务为其核心业务，也是其最为主要的营收来源，在此次IPO报告期内，资讯服务为卓创资讯贡献了超八成的收入。

　　卓创资讯的生产人员，便是其相关服务内容的生产者，在2018年至2021年6月底之前，其共有生产人员数量分别为528 人、503 人、504 人和484 人，其中资讯业务生产人员数量则分别达到了427人、409人、409人和403人。

　　那么卓创资讯是如何生产其核心业务即资讯内容的呢？

　　卓创资讯称公司拥有专职信息采集人员（分析师）400 余人，公司的分析师每日按照信息采集管理制度和价格评估方法论的标准，主要通过电话沟通、 通讯软件交流等方式，向与卓创资讯建立联系的万余家大宗商品行业的市场参与者进行信息交流并采集信息，该等市场参与者通常为大宗商品生产商、贸易商以及下游终端生产商。

　　也就是说，卓创资讯生产人员的主要工作是进行大宗商品价格的信息采集，利用人海战术，采集主要通过与市场参与者沟通的方式进行。相关信息采集后，生产人员按照发行人价格评估体系要求，结合自身经验对信息进行清洗加工，剔除偏差信息后用于业务开展。

　　作为卓创资讯的最为核心的业务，资讯服务毛利率奇高。

　　据财务数据显示，在2018年至2021年6月的IPO报告期内，卓创资讯资讯服务毛利率分别达69.2%、71.63%、70.08%和71.42%。

　　实际上，同样以大宗商品信息服务的上海钢联(33.910, 0.38, 1.13%)，是卓创资讯业务最为相似的企业，也是卓创资讯同行业可比企业中最大的竞争对手。

　　早已完成A股上市的上海钢联虽顶着业内龙头的虚名，但相关业务的盈利能力，却似乎远非是卓创资讯的对手。

　　据上海钢联公布的财务信息显示，其在2018年至2021年1-6月间，同样的资讯服务毛利率，上海钢联仅分别为55.09%、36,56%、32.58%和25.88%，与卓创资讯可谓是天差地别。

　　那么是什么核心竞争力使得卓创资讯毛利率能将上海钢联远远抛至身后？是优质的“人海”团队？还是先进的技术设备？抑或是信息获取的渠道优势以及高质量的客户群体？

　　答案皆是否定的。

　　多年来，造就卓创资讯最主要的核心业务毛利率一骑绝尘的最主要原因竟是“地域优势”。

　　“公司资讯服务毛利率高于上海钢联，主要原因是上海钢联主要经营地为上海市，公司的主要经营地为淄博市，公司主要经营地的人工成本比上海钢联低，具有一定的地域优势。” 卓创资讯在招股书中承认。

　　有意思的对比是，在另一项重要业务中，失去地域优势后，卓创资讯的“真实”水平便显露无疑。

　　除了资讯服务外，咨询服务是卓创资讯的第二大业务。

　　在2018年至2021年1-6月，其咨询服务毛利率则分别为51.66%、44.87%、54.16%和47.35%。但对比上海钢联，在同样的时间段里，上海钢联咨询服务的毛利率则分别达到了94.86%、85.19%、89.07%和88.76%，几乎是卓创资讯的两倍。

　　对于咨询服务上毛利率又大幅低于上海钢联的反差，卓创资讯解释称“引进了一批高素质的咨询队伍，聘请的相关咨询服务人员数量增加，并在上海和烟台租赁办公场所，相关成本有所上升所致。”

　　有意思的是，在解释多项重要财务费用的异常时，卓创资讯还多处不厌其烦地提到其“地域”所带来的成本优势。

　　据卓创资讯招股书称，在此次IPO报告期内，其管理费用率低于上海钢联，“主要是由于上海钢联主要经营 地在上海市，公司主要经营地为淄博市，公司人工成本相对较低，具有一定的地域优势”。

　　卓创资讯在IPO报告期内的研发费用率也远远低于同行。

　　在2018年以来至2021年1-6月，卓创资讯的研发费用率分别为6.76%、6.90%、6.46%和6.39%，而上海钢联对应的研发费用率则为9.59%、9.20%、10.03%和11.96%，

　　“公司研发费用率低于上海钢联，主要是由于人工成本的地区差异导致”，卓创资讯又再一次将研发费用的异常归咎于地域优势，“上海钢联主要经营地为上海市，公司的主要经营地为淄博市，由于经济发展水平的差异，上海市的平均薪酬大幅高于公司所处的淄博市的人均薪酬，因此上海钢联的人均薪酬也高于公司，导致公司研发费用率低于上海钢联”。

　　毛利率高，主要是地域优势带来的人力成本低下，管理费用低，也同样是人工成本低，研发费用占比少，还是因为地处淄博的人均薪酬低。

　　而即便在占尽了人力成本优势的IPO报告期内，卓创资讯的营收和盈利能力却依然差强人意，最近连续两个会计年扣非净利润皆未过5000万，那么除了人力成本的优势，其核心竞争力又体现在哪里呢？

　　“如果没有山东当地低廉的劳动力，卓创资讯连目前这不及5000万的净利润都难保，这也折射出其所谓的领先的核心技术和竞争力难以符实。”北京一家大型投行机构的资深保荐人代表认为。

　　2）募资千万为“1”人买房？

　　地处经济较欠发达的山东淄博，当地较低廉的人力成本为实行“人海战术”的卓创资讯提供了最为“核心”的竞争力。

　　但卓创资讯的野心却并不安于山东一隅。即便早前出走至上海等地的咨询服务业务便已经带来了成本大耗的风险。

　　透露出卓创资讯计划对外“扩张”信息的是其此次IPO的募资计划。

　　募集用于“大宗商品大数据平台”和“大宗商品现货市场价格标杆系统研发”两大项目的建设，这是此次卓创资讯IPO的资金投向。

　　其中，在IPO招股书中，卓创资讯未有言明的是隐藏在上述两大建设项目中的“房屋购置”计划。

　　据叩叩财讯获得的数据显示，卓创资讯此次计划将从募投资金中支出7000余万元用于买房，其中6075万，则将用于在北京和上海购置“办公场所”。

　　作为一家注册、经营地址在山东省淄博市、轻资产运营，并以享受当地廉价人力成本为最大竞争优势的企业，却计划通过IPO募集资金在北京、上海购置房产，其中的必要性，合理性， 不得不令人生疑。

　　卓创资讯则对此解释称，“高端人才对于办公场所的稳定性、办公条件及环境等均有较高的要求”，通过在北京、上海、广州购置房产，形成持续稳定的办公场所，“可以使员工有稳定预期，增强对公司的归属感”，此外，卓创资讯还表示“目前在北京、上海的办公场所均系租赁所得。随着公司业务规模的持续增长，人员规模也会增长，现有办公场所不能满足新增办公场所需求，只能通过新增租赁或整体搬迁的途径解决，而频繁择地扩租或搬迁并不利于经营的稳定性”。

　　“高端人才”必须要公司买楼才有“归属感”？北京、上海的办公场所不能满足新增办公场所的需求？

　　前者是否经得起推敲尚且不论，就卓创资讯所言其目前北京、上海的经营环境，似乎远未达到其所解释的那般“必须性”。

　　卓创资讯IPO招股书透露，目前卓创资讯旗下，在北京和上海的确各有一分支机构，其中北京卓创资讯有限公司（下称“北京卓创”）为其控股子公司，而上海则还有一家卓创资讯的分公司。

　　工商资料显示，北京卓创成立于2009年10月，注册资本550万元。

　　卓创资讯称北京卓创主要从事大宗商品数据深入挖掘工作，借助人才、区位优势，为公司的数据采集提供人工智能支持。

　　但工商信息同样显示，北京卓创的员工数量在2018年以来，除了2019年曾有3名员工外，其余多年，包括2021年上半年，皆只有1名员工在册。

　　为了这目前仅有1名员工的北京卓创竟然动用数千万在北京买办公场所，并还称办公场所不能满足需求，谈其合理性和必要性，这岂非不是笑话？

　　卓创资讯上海分公司则成立于2012年6月，同样来自于工商信息显示。除2017年，其曾将经营场所从上海浦东新区搬至长宁区金钟路之后，至今五年来皆未发生过变化，也未出现过其所谓的频繁择地扩租或搬迁。

　　据社保信息显示，卓创资讯上海分公司的确在2017年搬迁新的经营地址前后出现了人员较大规模增长，从此前的11人，2018年增长至25人，但随后员工数则不仅未继续增长，在2019年还下降至22人，到2020年，则保持在26人左右。

　　显然，同样计划投入数千万在上海买房以改善20余位员工的办公环境，这对于总员工达上千人的卓创资讯而言，这笔募投的合理性又在何处呢？

　　当然，卓创资讯也可以称是为日后吸引京、沪人才做准备，那么这是否也意味着卓创资讯将在京、沪大量展开高薪招聘人才的可能。

　　但正如上述分析所言，卓创资讯目前最为核心的竞争力似乎正在于其“地域优势所带来的人力成本”，向京、沪的扩张，这是否将让卓创资讯丢失优势而风险丛生呢？

　　说到隐藏的风险。

　　卓创资讯业务合规性的隐忧也是不能忽视的。

　　为加强金融信息服务内容管理，提高金融信息服务质量，促进金融信息服务健康有序发展，保护自然人、法人和非法人组织的合法权益，维护国家安全和公共利益，为行业发展提供指引，早在2018年，国家互联网信息办公室便发布了《金融信息服务管理规定》。

　　根据《金融信息服务管理规定》，卓创资讯提供的部分产品或服务属于金融信息服务。

　　2022年初，为贯彻落实《金融信息服务管理规定》有关要求，根据《关于开展境内金融信息服务报备工作的通知》，为提高金融信息服务质量，促进金融信息服务业健康发展，国家互联网信息办公室组织开展境内金融信息服务报备工作。

　　但卓创资讯至今未完成相关的备案工作。

　　“金融信息服务报备不具有强制性，不属于发行人生产经营所必要的资质及许可”，卓创资讯称。

　　不过在相关部门对金融信息和互联网数据监管日趋严格的当下，卓创资讯也承认，若国家相关部门对金融信息服务的有关政策作出调整，公司未能及时符合调整后的相关政策规定，则公司将面临经营业绩下降的风险。