“首次IPO被拒三年后，铝包木窗“老大”森鹰窗业再战创业板。招股书显示，为了次IPO森鹰窗业准备良多：近三年营收业绩连年增长，拉入三家家装零售巨头为自己站台，改善业务布局发力南京市场……不过，招股书亦显示，森鹰窗业此前备受质疑的经销商、应收账款以及毛利率波动问题仍未解决。作为地产行业的上游企业，当行业承压，森鹰窗业能否帮助东北富豪夫妇逐梦资本圈仍是未知数。”

　　首次创业板IPO被拒已过三年，森鹰窗业再次敲响了资本市场大门。

　　近日，深交所创业板信息显示，铝包木窗“老大”哈尔滨森鹰窗业的IPO进程已恢复审核。

　　更新后招股书显示，2018年至2020年三年间，森鹰窗业营收一路走高，分别录得6.11亿元、7.28亿元以及8.37亿元；对应净利润分别为0.6亿元、0.76亿元以及1.27亿元，年均复合增长率45%。

　　公开信息显示，森鹰窗业曾于2014年挂牌新三板，2015年，森鹰窗业首次向证监会递交了上市申请资料并获受理，经过20个月的漫长等待，此次IPO被证监会拒绝。

　　凭借在家装行业的市场地位，2018年，森鹰窗业拉来了三家家装零售业巨头为自己站台。资料显示，森鹰窗业的股东列表中，美凯龙(9.250, 0.00, 0.00%)、居然以及欧派悉数参与其中。为了引入这三方，森鹰窗业不但给出了低价入股的条件，也签下了必须上市的“生死状”。

　　然而，作为房地产行业的上游企业，目前森鹰窗业的日子并不好过。较为单一的产品结构，局高的应收账款，以及房地产行业的三道红线，都让森鹰窗业的前路充满未知数。

　　1

　　家居三巨头入股之谜

　　回看森鹰窗业递交的首份招股书，除了边书平夫妇二人外，主要股东均为自然人。首次IPO被拒后，为了增加上市把握，边书平开始引入更为“知名”的股东为森鹰窗业站台。

　　在股东的选择上，边书平向长期的合作伙伴——红星美凯龙以及居然之家(7.170, 0.00, 0.00%)示好。

　　2015年，边书平之子边可仁曾公开提及森鹰与两者的关系，“森鹰铝包木窗需要红星美凯龙、居然之家这样的流通商、运营商，一是大部分消费者在选购的时候，还是更倾向于到实体店看到实实在在的森鹰铝包木窗，二是森鹰还需要他们提供的‘中间’服务。”

　　2020年初，森鹰窗业营销总在接受采访时也表示，当前森鹰窗业已经和红星美凯龙以及居然之家等家居综合性商场达成战盟关系。

　　资本和市场用得是两套逻辑，即便已在业务层面达成了战略同盟，为了引入美凯龙等股东，边书平付出的代价仍然不小。

　　2018年7月至10月，美凯龙商场、居然投资以及梅州欧派先后以15元每股的价格购得森鹰窗业149万、150万以及150万股股份，股权占比分别为2.1%、2.11%以及2.11%，位列森鹰窗业第三到第五大股东之席。

　　与森鹰窗业前几次增资扩股时16元或18元每股的价格相比，美凯龙等方入股价格不高。招股书中，森鹰窗业解释称，价格偏低系因2018年入股是在发行人前次IPO被否的情况下进行，各方对发行人短期内重新上市的预期偏低。而此次三者入股则是基于各自产业投资策略，以及认可森鹰窗业的发展前景。

　　事情没有这么简单，招股书中，森鹰窗业另附的入股协定揭开了其焦虑上市的急迫心情。

　　据了解，为了吸引上述三家入股，森鹰窗业累计签订了十条协定，其中包括：优先认购权、优先清算权、反稀释权、最优惠待遇等等多个让步条约。

　　为了留住上述三家股东，森鹰窗业进一步做出了股权回购承诺，如果公司未能在2025年12月31前未能实现合格上市（包括上交所、深交所、中小板以及创业板或其他证券交易所在内），美凯龙等三家有权要求森鹰窗业将股权回购。

　　不仅如此，森鹰窗业还许诺，在2025年之前，美凯龙等方可以随时明示或以行动放弃协定下森鹰窗业的上市工作，并要求后者回购股份。

　　业内人士分析表示，此般低价入股或存在利益输送的可能，在一定程度上或会影响IPO进程。

　　2

　　 东北夫妻店的上市执念

　　最新股权结构显示，森鹰窗业是典型的“夫妻店”，边书平和应京芬夫妇二人合计持有森鹰窗业83.36%的股权。这也意味着，公司的每一步动作，大都反应着边书平夫妇二人的经营意图。

　　森鹰窗业想上市，这一点，行业内无人不知。

　　据招股书披露，早在2007年，森鹰窗业就曾注册上海森鹰，并试图以上海森鹰为上市主体寻求上市机会。彼时，边书平带着一众股东以1元价格将股权悉数注入上海森鹰。然而，这一上市计划最终不了了之。

　　2014年，森鹰窗业挂牌新三板，并于次年提出转板申请。排队20个月后，森鹰窗业被发审委拦在门外。

　　彼时，森鹰窗业递交的招股书“草莽味”十足：前十大客户中大多以个人名义出现，确认收入使用颇为“外行”的完工百分比法，甚至连各渠道产品的毛利率变化都幅度不一……因此监管层向森鹰窗业发出一连串问题，直指森鹰窗业的业绩成色存疑，财报中暧昧不清的会计解释最终让森鹰窗业首战折戟。

　　巧合的是，就在首次IPO进程中，森鹰窗业实控人边书平曾因行贿问题受到司法部门关注。

　　2017年底，上海市第二中级人民法院出具的《李耀新受贿一审刑事判决书》显示，2013年至2016年间，被告人李耀新曾利用担任上海市经信委主任的职务便利，收受黑龙江骏鹰投资有限公司董事长边书平给予的贿赂100万元，为其投资入股创导（上海）智能技术有限公司提供帮助，并承诺为边某某实际经营的森鹰窗业在上海周边地区获取工业用地提供帮助。

　　判决书击碎了森鹰窗业首次上市的梦想，还让森鹰窗业在上海的布局计划直接泡汤。资料显示，2015年下半年，边书平匆忙已将上海森鹰及其一系列关联公司注销。至此，边书平夫妇二人以上海为根基的上市梦告破。

　　对于家居行业而言，长三角地区是一块沃土。边书平夫妇把目光转移到了南京。

　　3

　　 森鹰南飞

　　房地产井喷的时间已经过去，对于偏安东北的森鹰窗业而言，艰难时间已经到来。

　　森鹰窗业以节能铝包木窗为主营业务，营业收入主要来源于销售节能铝包木窗，其中大宗业务客户主要集中于房地产开发行业。房地产调控政策会影响房地产行业的景气度，并传导给上游行业。

　　随着棚改红利结束，东北房地产行业增长空间紧缩。想要发展，森鹰窗业就必须要走出去。2017年下半年，森鹰窗业从上海转战南京，将南京视作成为其继哈尔滨外的第二总部。

　　长三角地区房企众多，2017年前后因棚改红利刺激，当地的房企大多用高周转方式扩大规模。

　　作为地产行业的上游供应商，森鹰窗业和房企是“一条绳上的蚂蚱”，受到房企资金回笼的制约。招股书显示，最近三年间，森鹰窗业应收账款账面价值分别为 2.2亿元、2.3亿元和 2.1亿元，占公司总资产的比例分别为 24.12%、21.79%和17.18%。

　　对此森鹰窗业表示，公司应收账款账面价值较高，主要与公司所开展的大宗业务有关，该业务模式下客户主要为房地产商、装修装饰公司等单位，受项目规模和资金结算时间较长的影响，公司对部分客户的货款回收周期较长。

　　周期问题仅是冰山一角，为了开拓长三角地区资源。森鹰窗业曾多次向房企让利。据森鹰窗业披露，其在实际投标过程中，房企信誉高低对应的毛利率差距最高约10个点。

　　如今，长三角房企竞争加剧，以杭州、南京等长三角核心城市为代表的诸多地区都已经推广双限价措施，来自监管层面的压力也倒逼着房企从行业上下游寻求利润空间。这意味着，从东北南下的森鹰窗业，本就弱势的议价空间将进一步被挤压。

　　对于森鹰窗业而言，想要获得利润，就得和中小房企合作，然而三道红线下，这意味着森鹰窗业得面临巨大的坏账风险。

　　森鹰窗业表示，虽然公司已充分计提了坏账准备，在业务承接阶段谨慎评估客户信用风险，并且在内部控制制度等方面加强了应收账款的管理，但仍难以完全避免应收账款无法按期回款的风险。

　　提及坏账风险，房地产疲软的东北和华北地区是重灾区。

　　招股书显示，森鹰窗业大宗业务客户多为中小型未上市房地产商，其中多家出现资金链紧张或经营困难。

　　据森鹰窗业披露，2020年度，齐齐哈尔龙晖房地产开发有限公司、哈尔滨明悦房地产开发集团有限公司应收款项账面余额分别371.46万元、205.77万元，全部计提坏账合计577.23万元。

　　此外，2018年度，北京东方依水源房地产开发有限公司、大庆北航房地产开发有限公司、哈尔滨鑫胜湿地旅游开发建设有限公司应收款项账面余额分别为109.03万元、14.97万元、301.41万元，全部计提坏账共计425.41万元。