近期，据创业板上市委员会2021年第16次审议会议公告，久盛电气股份有限公司（简称：久盛电气）首发获通过。保荐机构为招商证券(19.690, 0.04, 0.20%)，上市拟募资4.6836亿元。

　　据公开资料显示，久盛电气成立于2004年5月，主要从事防火类特种电缆以及电力电缆等的研发、生产、销售和服务。

　　盈利增速下滑，成本端或将承压

　　招股书显示，2017年－2020年上半年，久盛电气的营收分别为10.12亿元、12.31亿元、12.56亿元、5.19亿元，归母净利润分别为2054.12万元、6479.33万元、8000.44万元、3305.75万元。

　　2017年—2019年营收的同比增速分别为50.43%、21.56%和2.06%，逐年下滑，归母净利润在2018年同比增长215.43%，而2019年涨幅跌落至23.48%。综合来看，久盛电气的盈利增速下滑较快。

　　防火类矿物绝缘电缆和塑料绝缘电缆为久盛电气最主要的两大产品。报告期内防火类矿物绝缘电缆销售收入分别为4.15亿元、4.59亿元、3.94亿元及1.86亿元，占营收比例分别为41.94%、38.20%、32.03%和36.58%。

　　塑料绝缘电缆的销售收入分别为3.44亿元、3.64亿元、3.02亿元和1.04亿元，占营收比例分别为34.79%、30.29%、24.56%和20.38%。综合来看，2019年两类主要产品在报告期内的销售收入占比均出现下滑。

　　从利润率角度来看，2017年－2020年上半年，久盛电气的综合毛利率分别为14.72%、16.05%、19.03%和19.99%，呈现单边上升的态势。而成本的下降是毛利率攀升的根本原因。

　　矿物绝缘电缆2019年的单位成本下降2.36%，塑料绝缘电缆2019年的单位成本下降了3.29%。不过值得注意的是，随着铜和铝等原材料金属的价格上涨，久盛电气的利润率空间恐怕要被压缩。

　　以铜为例，自 2020 年 7 月开始，铜累计需求增速持续高于供应增速，供需缺口持续走扩。ICSG的数据显示， 2020年10 月，全球精炼铜产量为 215 万吨，消费量为226万吨，10月全球精炼铜市场供应短缺11.3万吨。

　　2020年前十个月，全球精炼铜市场供应短缺48.2万吨，而上年同期为供应短缺35.4万吨。2020年1-10月全球铜矿累计产量 1686.7万吨，累计同比－0.03%；全球 精炼铜消费量 2074 万吨，累计同比 2.51%，自2020年7月开始，铜累计需求增速持续高于供应增速。

　　在价格方面，铜价自2020Q2 疫情触底期间触底以来持续快速上行，2020 年全年现货平均价较2019 年上涨2.7%。春节前后铜价加速上行，LME 铜最高触及9498 美元/吨后回落，短期内在9000 美元/吨附近震荡。当前铜价接近2011 年峰值的10166 美元/吨水平，处于历史高位。

　　当前来看，国内经济景气度较去年底有所下滑但仍处于扩张区间，以欧美为主的海外经济快速修复，国内经济景气度的边际放缓对铜需求的影响可能有限，价格在2021年上半年有望保持上涨态势，这对于久盛电气似乎并不利。

　　研发费用不增反降，新增产能消化成疑

　　久盛电气所处的行业属于充分竞争行业，据国家统计局数据显示，截至2019年末，国内规模以上电线电缆行业公司超过4000家，尤其是在传统电线电缆板块，因为技术门槛相对较低，导致企业之间同质化竞争严重。

　　在此背景下，更要求企业提高产品的技术含量以增加产品的核心竞争力，研发自然是重中之重。但久盛电气却反其道而行之。据招股书显示，2017—2020年上半年，久盛电气的研发费用分别为3188.55万元、3040.31万元、2894.25万元和1365.42万元。

　　占营收比重分别为3.15%、2.47%、2.3%和2.63%，2018、2019两年同行可比公司研发费用占营收比重均值都高于久盛电气。由此，再来看久盛电气主营产品销量和收入下滑的情况就不难理解了。

　　因为技术门槛低，竞争激烈，所以即使在降价的背景下销量也没有得到提升。不过随着国家相关产业政策的引导以及对行业企业转型升级的要求，未来电线电缆行业的竞争也需逐步提高水平，这样才能分得更多的市场份额。

　　而久盛电气不能加大在研发方面的投入，不能通过技术提升来促进产品结构升级和提升产品的附加值，则很难在未来保持持续的盈利能力，将对其整体业绩产生负面影响。

　　此次久盛电气谋求IPO，希望募集资金4.68亿元，其中，26836万元拟用于“年产 12000km无机绝缘电缆及年产600km油井加热电缆项目”。

　　久盛电气表示，该募投项目投产后，公司主营产品产能将有较大幅度提升，更有利于公司突破产能瓶颈以及加速高端产品的布局推广。

　　但从近两年产能上来看，久盛电气的主要产品有矿物绝缘电缆、无机矿物绝缘金属护套电缆、塑料绝缘电缆、电力电缆。以2019年为例，上述四大产品的产能利用率分别为93.04%、95.91%、87.38%、81.24%。产能利用率相对较高，但呈现持续下滑态势。这部分新增产能后期能否消化还是一个未知数。

　　客户集中应收高企，资金拆借疑点重重

　　从客户结构来看，久盛电气的下游客户主要为大型国企，2017年－2019年及2020年1-6月，公司前五大客户收入占比分别为53.90%、64.21%、65.70%和70.87%，逐期提升。

　　其中，国家电网及中国建筑(5.210, 0.02, 0.39%)位居第一大和第二大客户，销售合计占比分别为38.41%、48.86%、55.42%和43.69%，也就是说久盛电气有近一半的营收来自这两家大国企。

　　与此同时，公司的上游供应商也高度集中，2017年－2020年上半年，公司向前五大供应商采购铜材合计占比分别为69.66%、75.4%、76.17%和82.89%。

　　对大客户的依赖不仅存在业绩风险，也在一定程度上弱化了自身的话语权，这一点从巨量的应收账款中也可以窥见，报告期内久盛电气的应收账款分别为6.07亿元、7.16亿元、7.68亿元和7.88亿元，占流动资产近70%。

　　久盛电气此前在回复问询中刻意规避的资金拆借问题值得引起重视。久盛电气分别于2017年、2018年向控股股东迪科投资拆入资金2260万元、1250万元。

　　而久盛电气在更新财务资料时对招股说明书相关数据进行了更正，包括将上述拆入资金金额更正为2760万元、1295万元，并补充披露了2018年公司向实控人张建华及其配偶郑钰华拆入资金635万元，以及公司2019年向关联方池州市新源房地产开发有限公司销售商品556.17万元。

　　深交所要求此前久盛电气补充披露报告期内与相关方资金拆借的情况，但公司仅披露了与非关联方的资金拆借，未披露与关联方的资金拆借。事实上，这不是久盛电气第一次遗漏关联资金拆借，早在新三板挂牌期间就出现过，这难道都是巧合吗？