12月15日，湖南华纳大药厂股份有限公司（简称“华纳药厂”）首发获通过，保荐机构为西部证券(9.840, 0.11, 1.13%)。华纳药厂本次在科创板上市，公开发行股票数量为不超过2350万股，占发行后总股本的比例不低于25%。公司拟募集资金13.82亿元，其中，6152万元用于年产1000吨高端原料药物生产基地建设项目（一期）续建，1.39亿元用于年产1000吨高端原料药物生产基地建设项目（二期）续建，3.50亿元用于年产30亿袋颗粒剂智能化车间建设项目，2.00亿元用于中药制剂及配套质量检测中心建设项目，6.31亿元用于药物研发项目。

　　华纳药厂三年一期销售收到现金不敌营收。招股说明书显示，2017年至2020年6月，华纳药厂的营业收入分别为3.75亿元、6.13亿元、8.25亿元、3.87亿元；主营业务收入分别为3.74亿元、5.92亿元、8.22亿元及3.86亿元；销售商品、提供劳务收到的现金分别为3.49亿元、5.43亿元、7.82亿元、3.71亿元。

　　2017年至2020年6月，华纳药厂净利润（归属于母公司股东的净利润）分别为5975.86万元、8848.94万元、1.16亿元、5688.11万元；经营活动产生的现金流量净额分别为5624.70 万元、6479.91万元、1.17亿元、2763.42万元。

　　据中国经济网记者计算，2017年至2020年6月，华纳药厂主营业务收现比率（销售商品、提供劳务收到的现金/主营业务收入）分别为0.93、0.92、0.95、0.96；净现比（经营现金流量净额/净利润）分别是0.94、0.73、1.01、0.49。

　　2017年末至2020年6月末，华纳药厂资产总额分别为6.26亿元、7.32亿元、8.51亿元、8.17亿元。同期，负债合计2.42亿元、2.74亿元、2.98亿元、2.42亿元。

　　值得注意的是，华纳药厂本次募集资金13.82亿元为2020年6月末总资产的1.69倍。

　　华纳药厂主营业务为药品制剂和原料药的研发、生产和销售，然而超过7成的主营业务收入来自于仿制药。

　　招股书显示，2017年、2018年、2019年及2020年1-6月，华纳药厂仿制药（制剂及原料药）收入分别为2.48亿元、3.97亿元、5.81亿元和2.95亿元，占主营业务收入比例分别为66.43%、67.08%、70.69%和76.44%。华纳药厂改良型新药收入分别为1.09亿元、1.53亿元、1.67亿元和5796.66万元，占主营业务收入分别为29.17%、25.92%、20.27%和15.01%。

　　华纳药厂应收账款呈逐年上升趋势。报告期内，华纳药厂应收账款账面价值分别为3920.47万元、7441.51万元、8477.28万元和8502.82万元，占当期营业收入比重分别为10.46%、12.13%、10.28%、10.99%。华纳药厂应收账款周转率呈逐年下降趋势，分别为11.16、10.79、10.36、4.56。

　　华纳药厂存货占流动资产比例达57.21%。报告期各期末，公司存货账面价值分别为9771.63万元、1.38亿元、1.92亿元和1.89亿元，占流动资产的比例分别为46.78%、47.44%、48.37%和57.21%。同期，华纳药厂的存货周转率也逐年下滑，分别为1.87、1.56、1.48、0.58，低于同行业平均值2.94、2.76、2.85、1.13。

　　华纳药厂重营销而轻研发。2017年至2020年1-6月，华纳药厂销售费用分别为1.14亿元、2.63亿元、3.72亿元和1.68亿元，占营业收入比例分别为30.29%、42.85%、45.07%和43.34%。其中，支付给推广服务商的市场推广费占比最大，华纳药厂2017年至2020年6月市场推广费金额分别为9808.38万元、2.48亿元、3.55亿元、1.61亿元。

　　而华纳药厂市场推广费中主要为学术推广费，报告期内分别为9141.83万元、2.31亿元、3.22亿元、1.32亿元。华纳药厂在首轮审核问询函的回复中披露了学术推广会议具体情况，华南药厂分别为十一个品种进行会议推广，分别为胶体果胶铋干混悬剂、吸入用乙酰半胱氨酸溶液、琥珀酸亚铁片、双氯芬酸钠缓释片、磷霉素氨丁三醇散、克霉唑阴道片、胶体果胶铋胶囊、胶体酒石酸铋胶囊、裸花紫珠分散片、银杏叶分散片、健胃消食片。

　　以2019年为例，华纳药厂为上述品种举办的学术推广会议合计达3226场，平均一天举办8.8场会议。

　　而同期，华纳药厂研发费用分别为1519.62万元、2561.53万元、4542.64万元、3252.41万元，占营收比例仅为4.05%、4.18%、5.51%和8.40%，常年低于10%。以2019年为例，华纳药厂研发费用仅为销售费用的12.21%。

　　此外，华纳药厂研发及技术人员人数2020年上半年较2019年减少5人。

　　华纳药厂曾涉银杏叶事件。2015年6月22日，国家食药监总局在《国家食品药品监督管理总局关于90家银杏叶提取物和银杏叶药品生产企业自检情况的通告（2015年第24号）》中披露了“部分批次产品不合格的企业25家”名单，其中就包括湖南华纳大药厂有限公司（银杏叶片，15批不合格，不合格率75.0%；银杏叶分散片，87批不合格，不合格率74.4%）。

　　今年华纳药厂再曝产品质量问题，并被药监局点名。今年7月23日，国家药监局发布的《国家药监局关于25批次药品不符合规定的通告》显示，经江苏省食品药品监督检验研究院检验，标示为湖南华纳大药厂股份有限公司生产的1批次兰索拉唑肠溶片不符合规定，不符合规定项目为溶出度。

　　由于上述事件，今年8月11日，内蒙古自治区医药采购网发布了《关于暂停吡嗪酰胺片等抽检不合格药品交易资格的通知》。暂停交易资格药品名单中就包含了湖南华纳大药厂的兰索拉唑肠溶片。

　　除去产品质量问题外，华纳药厂的募投项目之一还涉及两起专利纠纷，均未结案。华纳药厂表示，若左奥硝唑专利诉讼出现败诉，对公司未来盈利能力提升产生负面影响。

　　募投项目“年产1000吨高端原料药物生产基地项目（一期）”主要建设3个原料药生产线，其中一个为左奥硝唑年产30吨。华纳药厂表示，左奥硝唑为公司2类改良型新药（唯一在售的原1.3类新药），未来可能成为公司的主要产品之一。

　　然而，华纳药厂左奥硝唑的相关专利和产品却涉及两起专利纠纷。2019年8月2日，南京圣和药业股份有限公司作为原告分别向上海知识产权法院提起了两起诉讼，认为华纳药厂（被告一）、大连中信（被告二）制造、销售、许诺销售的产品侵犯了其ZL200510083517.2（左旋奥硝唑在制备抗寄生虫感染的药物中的应用）专利；华纳药厂（被告一）、大连中信（被告二）制造、销售、许诺销售的产品侵犯了其ZL200510068478.9（左旋奥硝唑在制备抗厌氧菌感染药物的应用）专利。

　　对于两起诉讼，上海知识产权法院做出的判决均为：华纳药厂与大连中信药业股份有限公司于判决生效之日起立即停止对原告ZL200510068478.9专利的侵害；华纳药厂与大连中信于本判决生效之日起10日内共同赔偿原告经济损失人民币30万元及合理费用人民币10万元。

　　截至招股说明书签署日，华纳药厂不服该判决，已向最高人民法院提起上诉，目前还未结案。

　　中国经济网就相关问题已向华纳药厂发去采访邮件，对方表示以披露的公开信息为准。

　　冲刺科创板

　　华纳药厂创立于2001年，主营业务为药品制剂和原料药的研发、生产和销售。公司主要产品分布于消化、呼吸、抗感染等领域，消化类药物包括胶体果胶铋干混悬剂、胶体果胶铋胶囊、多库酯钠片、蒙脱石散、聚乙二醇4000散等；抗感染类药物包括磷霉素氨丁三醇散、法罗培南钠颗粒、克霉唑阴道片等；呼吸类药物如吸入用乙酰半胱氨酸溶液等。

　　华纳药厂本次在科创板上市，公开发行股票数量为不超过2350万股，占发行后总股本的比例不低于25%，本次公开发行股份全部为公开发行新股，不安排公司股东公开发售股份。公司拟募集资金13.82亿元，其中，6152万元用于年产1000吨高端原料药物生产基地建设项目（一期）续建，1.39亿元用于年产1000吨高端原料药物生产基地建设项目（二期）续建，3.50亿元用于年产30亿袋颗粒剂智能化车间建设项目，2.00亿元用于中药制剂及配套质量检测中心建设项目，6.31亿元用于药物研发项目。

　　华纳药厂的控股股东为华纳医药，直接持有公司53.08%股份。截至招股说明书签署日，黄本东持有华纳医药2413.00万出资额，占华纳医药出资额的64.67%，并担任华纳医药的执行事务合伙人，因此黄本东可以实际控制华纳医药。黄本东通过华纳医药间接控制公司53.08%的股份，为华纳药厂的实际控制人。黄本东拥有中国国籍，拥有澳大利亚永久居留权。

　　募投项目涉及两起专利纠纷

　　招股书显示，华纳药厂年产1000吨高端原料药物生产基地项目（一期）总投资2.50亿元，已完成建设投资1.42亿元，本次续建计划利用项目（一期）已建厂房，新增投资6152万元，其中：新增建设投资4985万元，新增铺底流动资金1167万元。该项目主要建设3个原料药生产线，总计年产55吨产品，其中法罗培南钠年产10吨、左奥硝唑年产30吨、盐酸西替利嗪年产15吨。

　　华纳药厂表示，左奥硝唑为公司2类改良型新药（唯一在售的原1.3类新药），上市时间短，产品处于推广初期，其作为公司抗感染产品线的补充，未来可能成为公司的主要产品之一。

　　然而，华纳药厂左奥硝唑的相关专利和产品却涉及两起专利纠纷，即南京圣和的ZL200510083517.2和ZL200510068478.9发明专利。

　　招股说明书显示，2019年8月2日，南京圣和药业股份有限公司作为原告向上海知识产权法院提起诉讼，原告认为发行人（被告一）、大连中信（被告二）制造、销售、许诺销售的产品侵犯了其ZL200510083517.2（左旋奥硝唑在制备抗寄生虫感染的药物中的应用）专利。原告要求发行人及被告二立即停止制造、销售、许诺销售侵犯原告涉案专利权的涉诉产品左奥硝唑片，并立即销毁库存侵权产品，连带赔偿原告经济损失人民币30万元，以及为制止侵权行为所支付的合理开支人民币20万元，并承担案件的诉讼费用。

　　2020年5月22日，上海知识产权法院作出（2019）沪73知民初607号《民事判决书》，判决：华纳药厂与大连中信于判决生效之日起立即停止对原告发明专利ZL200510083517.2的侵害；华纳药厂与大连中信药业股份有限公司于本判决生效之日起10日内共同赔偿原告经济损失人民币30万元及合理费用人民币10万元。

　　截至招股说明书签署日，华纳药厂不服判决，已向最高人民法院提起上诉。目前的进展为已经立案，案号为（2020）最高法知民终1156号。

　　第二起专利纠纷为，2019年8月2日，南京圣和药业股份有限公司作为原告向上海知识产权法院提起诉讼，原告认为起诉发行人（被告一）、大连中信（被告二）制造、销售、许诺销售的产品侵犯了其ZL200510068478.9（左旋奥硝唑在制备抗厌氧菌感染药物的应用）专利。原告要求发行人及被告二立即停止制造、销售、许诺销售侵犯原告涉案专利权的涉诉产品左奥硝唑片，并立即销毁库存侵权产品，连带赔偿原告经济损失人民币30万元，以及为制止侵权行为所支付的合理开支人民币20万元，并承担案件的诉讼费用。

　　2020年5月22日，上海知识产权法院作出（2019）沪73知民初608号《民事判决书》，判决：华纳药厂与大连中信药业股份有限公司于判决生效之日起立即停止对原告ZL200510068478.9专利的侵害；华纳药厂与大连中信于本判决生效之日起10日内共同赔偿原告经济损失人民币30万元及合理费用人民币10万元。

　　截至招股说明书签署日，华纳药厂不服该判决，已向最高人民法院提起上诉。目前的进展为已经立案，案号为（2020）最高法知民终1158号。

　　由于两起纠纷诉讼还未结案，最终结果存在不确定性，华纳药厂表示，左奥硝唑相关专利和产品涉及诉讼，对其产品的销售影响存在不确定性，如左奥硝唑专利诉讼出现败诉则可能导致左奥硝唑相关产品在相关专利到期前无法继续销售，将使得公司在短期内损失一个主要产品的发展机会，对公司未来盈利能力提升产生负面影响。

　　此外，华纳药厂还曾与江中药业(10.520, -0.16, -1.50%)存在产品包装纠纷。

　　招股说明书显示，2020年4月22日，江中药业股份有限公司作为原告，向山东省寿光市人民法院起诉潍坊惠康医药连锁有限公司安丘鸿禧店（被告一）、潍坊惠康医药连锁有限公司（被告二）及发行人（被告三）制造并销售与原告知名商品“江中”牌健胃消食片产品包装、装潢近似的健胃消食片，构成不正当竞争。原告要求被告一与被告二立即停止销售，发行人立即停止制造、销售包装上使用与原告商品包装、装潢近似标识的产品，连带赔偿原告经济损失人民币30万元（包含原告调查取证、制止侵权、聘请律师所支出的合理费用），并承担案件的受理费。2020年6月23日，山东省寿光市人民法院作出（2020）鲁（0783）民初（2492）号《民事裁定书》，裁定准许江中药业股份有限公司撤诉。

　　4次更换保荐机构

　　上交所于2020年7月23日出具了《关于湖南华纳大药厂股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的审核问询函》。

　　在第一轮问询中，上交所指出，根据《湖南华纳大药厂股份有限公司关于历次保荐机构信息的说明》，发行人报告期内分别聘请新时代证券、光大证券(17.150, 0.08, 0.47%)、东兴证券(12.620, 0.03, 0.24%)、西部证券作为保荐机构申请首次公开发行；该说明未提及更换光大证券的原因。发行人于2018年3月向中国证监会申请撤回发行申请材料。

　　因此，上交所要求华纳药厂说明：（1）前次申请首次公开发行的简要过程，前次申请撤回的原因，前次申报主要反馈问题的落实情况；本次申报和前次申报的信息披露差异情况，会计调整事项及是否符合《企业会计准则》的规定；（2）解聘光大证券、东兴证券的原因；（3）前次申报以来申报会计师、发行人律师及其签字人员是否发生变化；（4）历次更换中介机构后，新的中介机构是否重新执行核查及相关工作程序，是否使用前任中介机构的工作，若使用，相关工作是否合规；（5）历次新中介机构进场后是否对前任中介机构的相关结论进行调整，若调整，请说明历次调整的情况。

　　华纳药厂于2016年8月向证监会报送了“湖南华纳大药厂股份有限公司首次公开发行并在创业板上市招股说明书”，申报报告期为2013年、2014年、2015年、2016年1-3月，于2018年3月申请撤回发行申请材料。

　　关于申请撤回的原因，华纳药厂表示，因市场环境变化，2018年初部分在审主板、中小板、创业板拟上市企业考虑到自身经营规模和利润的原因，调整发行上市的计划，从而集中撤回了发行审核申请。当时发行人最近一期2017年归属母公司净利润为4241.10万元，考虑到公司经营规模和利润水平较小，发行人调整并重新制定了发行上市的规划，从而暂时向证监会撤回了发行审核申请。

　　华纳药厂在2017年发布的《关于媒体相关报道的说明》中表示，因公司IPO原保荐机构新时代证券被立案调查，为了推进公司IPO审核的顺利进行，公司决定更换IPO保荐机构，聘请光大证券为新的IPO保荐机构。

　　对于解聘光大证券、东兴证券的原因，华纳药厂在回复中解释称，公司与光大证券合作期间为2017年6月至2018年6月，公司于2018年3月向证监会申请撤回发行申请材料，终止了上次申报程序；同时，公司重新制定了发行上市的方案，并与多家保荐机构保持沟通，秉承充分竞争、择优选择的原则，终止了与光大证券合作。

　　而公司与东兴证券合作期间为2018年6月至2020年3月，东兴证券驻地不在湖南省，华纳药厂项目组人员必须长期出差驻扎项目现场履职尽责，存在一定的问题。加之东兴证券和公司之间对华纳药厂IPO计划存在差异，不能按照公司计划派遣足够的项目人员履职调查和申报程序；综合考虑华纳药厂的上市日程安排，经友好协商，公司和东兴证券同意终止辅导合作。公司重新制定了发行上市的方案并择优选择保荐机构。

　　然而，华纳药厂与东兴证券的合作结束于2020年3月，而保荐工作报告披露西部证券进场时间为2019年12月，其中存在时间差异。

　　对此，华纳药厂在回复中表示，公司与东兴证券于2020年3月签订合作终止协议，西部证券项目人员于2019年12月进场与发行人进行沟通并开始尽职调查工作，2019年12月至2020年3月之间发行人与东兴证券虽未签订终止协议，但其项目组相关的尽职调查工作已停止，西部证券项目人员已开始相关工作。

　　三年一期销售收到现金不敌营收

　　招股说明书显示，2017年至2020年6月，华纳药厂的营业收入分别为3.75亿元、6.13亿元、8.25亿元、3.87亿元；主营业务收入分别为3.74亿元、5.92亿元、8.22亿元及3.86亿元；销售商品、提供劳务收到的现金分别为3.49亿元、5.43亿元、7.82亿元、3.71亿元。

　　2017年至2020年6月，华纳药厂净利润（归属于母公司股东的净利润）分别为5975.86万元、8848.94万元、1.16亿元、5688.11万元；经营活动产生的现金流量净额分别为5624.70 万元、6479.91万元、1.17亿元、2763.42万元。

　　据中国经济网记者计算，2017年至2020年6月，华纳药厂主营业务收现比率（销售商品、提供劳务收到的现金/主营业务收入）分别为0.93、0.92、0.95、0.96；净现比（经营现金流量净额/净利润）分别是0.94、0.73、1.01、0.49。

　　根据经审阅的财务数据，华纳药厂2020年1-9月实现营业收入6.37亿元，较上年同期增长8.95%，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为7897.79万元，较上年同期增长5.52%。

　　此外，华纳药厂预计2020年全年营业收入为9.36亿元至9.86亿元，同比上升13.50%至19.57%；预计实现归属于母公司净利润为1.43亿元至1.58亿元，同比上升23.26%至36.19%；预计实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为1.28亿元至1.43亿元，同比上升17.03%至30.75%。

　　2020年上半年资产总额8.17亿元 货币资金3018.98万元

　　2017年末至2020年6月末，华纳药厂资产总额分别为6.26亿元、7.32亿元、8.51亿元、8.17亿元。其中，流动资产分别为2.09亿元、2.91亿元、3.96亿元和3.30亿元，占资产总额的比例分别为33.35%、39.70%、46.51%、40.38%；非流动资产分别为4.17亿元、4.41亿元、4.55亿元和4.87亿元，占资产总额的比例分别为66.65%、60.30%、53.49%、59.62%。

　　其中，报告期各期末，华纳药厂的货币资金分别为3978.71 万元、1962.05万元、7093.28万元、3018.98万元，占流动资产比例分别为19.05%、6.75%、17.91%及9.15%。

　　同期，华纳药厂负债合计2.42亿元、2.74亿元、2.98亿元、2.42亿元。其中，流动负债分别为2.16亿元、2.47亿元、2.69亿元、2.11亿元，占负债总额的比例分别为89.06%、90.31%、90.08%、87.37%；非流动负债分别为2653.31万元、2652.49万元、2959.52万元、3053.88万元。

　　报告期内，华纳药厂应付账款和其他应付款占流动负债总额的比例较高。2017年末至2020年6月末，华纳药厂应付账款分别为4473.31万元、5361.55万元、5942.89万元、5586.80万元，占流动负债总额的比例分别为20.71%、21.69%、22.12%、26.44%。华纳药厂表示，报告期内，公司应付账款主要为应付供应商的货款和工程设备款。

　　报告期各期末，公司其他应付款余额分别为4362.77万元、1.10亿元、1.20亿元和1.00亿元，占各期末流动负债总额的比例分别为20.20%、44.39%、44.65%和47.38%。

　　华纳药厂表示，报告期各期末，公司其他应付款余额主要由押金保证金和应付费用款等构成。其中，应付费用款占比最高，其逐年变动是其他应付款余额变动的主要原因。应付费用款主要是各期末根据市场推广服务合同或推广咨询服务的实际完成情况预提的，尚未支付的销售费用。

　　资产负债率连续三年高于行业均值流动速动比率均高于行业均值

　　报告期各期末，华纳药厂资产负债率（母公司）分别为38.39%、36.65%、32.17%和23.53%、公司资产负债率（合并）分别为38.72%、37.40%、35.03%和29.61%。

　　华纳药厂资产负债率（合并）连续三年高于同行业可比公司均值。据中国网财经报道，2017年至2019年同行业资产负债率平均值分别为29.07%、30.13%、31.93%。

　　此外，与同行业上市公司相比，华纳药厂流动比率、速动比率均低于同行业上市公司平均值。

　　2017年至2020年6月末，华纳药厂流动比率分别为0.97、1.18、1.47、1.56，同行业平均值分别为2.74、2.19、2.10、1.98；速动比率分别为0.51、0.62、0.76、0.67，同行业平均值分别为2.27、1.82、1.75、1.61。

　　华纳药厂表示，主要原因在于，同行业上市公司均通过发行股票募集资金等多渠道融资使得各项偿债指标明显改善。由于公司目前仍然存在融资渠道单一的情形，本次发行上市有助于公司进一步拓宽融资渠道，利用资本市场进行股权融资，本公司上市后，流动比率、速动比率将得以提升。

　　超过7成的主营业务收入来自于仿制药

　　华纳药厂主营业务为药品制剂和原料药的研发、生产和销售。报告期内，华纳药厂产品以仿制药为主，新药收入占比较低。

　　招股书显示，2017年、2018年、2019年及2020年1-6月，华纳药厂仿制药（制剂及原料药）收入分别为2.48亿元、3.97亿元、5.81亿元和2.95亿元，占主营业务收入比例分别为66.43%、67.08%、70.69%和76.44%。华纳药厂改良型新药收入分别为1.09亿元、1.53亿元、1.67亿元和5796.66万元，占主营业务收入分别为29.17%、25.92%、20.27%和15.01%。

　　随着国家医改的统筹推进，由国家医保局主导的国家集采+省级集采模式正在逐步替代传统的省级招标挂网模式，这意味着药品价格形成机制正在发生质的变化。质量（一致性评价）+成本（原料制剂一体化）的优势成为仿制药品的生存前提，仿制药品价格的合理回归已是必然趋势。加上卫健委加速推动的基药广覆盖政策（三级医院60%、二级医院80%、基层医疗机构90%的基药占比要求），将进一步扩大进入基药目录的仿制药产品的市场份额，以量换价，以保障民众的基本用药需求。

　　因此，华纳药厂大部分产品在未来调整价格不可避免，将面临价格下降对公司盈利能力与持续经营能力产生不利影响的风险。

　　应收账款呈上升趋势 周转率逐年下降

　　2017年末、2018年末、2019年末和2020年6月末，华纳药厂应收账款账面价值分别为3920.47万元、7441.51万元、8477.28万元和8502.82万元，占当期营业收入比重分别为10.46%、12.13%、10.28%、10.99%。相应的坏账准备为255.04万元、437.51万元、471.7万元、493.52万元。

　　华纳药厂表示，2018年末较2017年末应收账款账面余额占当期营业收入比重有所上升，其主要原因系“两票制”政策下，公司积极推行配送商模式，该部分货款通常给予配送商一定的信用期，从而导致应收账款增加。

　　华纳大药厂也表示，未来随着公司销售收入的增长，应收账款余额可能会进一步增加，公司将面临发生坏账的风险，对公司业绩和生产经营产生不利影响。

　　报告期各期，华纳药厂应收账款周转率呈逐年下降趋势，分别为11.16、10.79、10.36、4.56，均高于同行业可比公司均值7.46、7.34、7.04、2.73。

　　对于应收账款周转率呈逐年下降的原因，华纳药厂称，主要受全国推行“两票制”政策的影响，公司部分产品销售由传统经销模式改为配送经销模式，而在配送经销模式下公司客户主要为大型医药流通企业，公司会给予其一定的信用期。

　　存货占流动资产比例达57.21% 周转率逐年下滑

　　报告期各期末，公司存货账面价值分别为9771.63万元、1.38亿元、1.92亿元和1.89亿元，占流动资产的比例分别为46.78%、47.44%、48.37%和57.21%。

　　华纳药厂存货包括原材料、在产品、发出商品和库存商品等。2017年末、2018年末、2019年末和2020年6月末，原材料、在产品和库存商品合计占存货总额的比例分别为96.40%、95.03%和96.03%和97.29%，系存货的主要构成部分。

　　对于公司存货期末余额较高的原因，华纳药厂表示，主要有以下三个方面：一是公司主要产品均实现了原料——制剂一体化运营，产品生产流程较长、生产环节较多，加上已上市的产品品规数量较多，同步在车间生产的产品批次较多，导致公司中间品、半成品、待检产品等在产品的余额较高。二是为了维持正常的生产秩序，需要备库一定的原材料安全库存，以备生产之需，导致公司原材料期末余额较高。三是为保障销售发货的及时性，维持销售秩序，需要备库一定量的成品安全库存，导致公司库存商品期末余额较高。

　　报告期各期末，华纳药厂分别计提了379.30万元、61.34万元、328.25万元和450.12万元的存货跌价准备。

　　同期，华纳药厂的存货周转率也逐年下滑，分别为1.87、1.56、1.48、0.58，低于同行业平均值2.94、2.76、2.85、1.13。

　　超4成营收用于销售

　　2017年至2020年1-6月，华纳药厂销售费用分别为1.14亿元、2.63亿元、3.72亿元和1.68亿元，占营业收入比例分别为30.29%、42.85%、45.07%和43.34%。

　　华纳药厂的销售费用构成以支付给第三方的市场推广费、会议费、宣传推广费等费用为主。其中，支付给推广服务商的市场推广费占比最大。招股书显示，华纳药厂2017年至2020年6月市场推广费金额分别为9808.38万元、2.48亿元、3.55亿元、1.61亿元，占总销售费用比例分别为86.38%、94.45%、95.43%、95.92%，占营业收入比例分别为26.16%、40.47%、43.01%、41.57%。

　　华纳药厂市场推广费主要由公司产品市场推广过程中所产生的学术推广费、品牌推广费、市场服务费等费用构成，其中学术推广费包括全国型会议、区域型会议、中小型科室会、培训宣导会、调研咨询活动产生的费用，为市场推广费中的主要部分。2017年至2020年6月，华纳药厂学术推广费分别为9141.83万元、2.31亿元、3.22亿元、1.32亿元。

　　华纳药厂解释称，在“两票制”政策实施以前，公司招商代理模式下的销售占比较高，该模式下公司给予下游经销商专业学术指导，主要依靠推广经销商执行具体的学术推广、产品宣传、使用交流反馈等活动，公司产生的市场推广费等销售费用较小；在2017年全国逐步推行“两票制”政策后，公司“主渠道配送+终端推广服务模式”下的销售占比大幅提高，该模式下公司承担市场推广费并选择推广服务商承接公司产品在终端的学术、市场推广服务工作，随着报告期内“两票制”政策逐步推行，配送商模式销售占比持续增加，加上公司产品销量提升，公司市场推广费金额逐年增加。公司的销售费用主要为市场推广费，随着市场推广费的逐年提高，公司销售费用率也随之提高。

　　华纳药厂在首轮审核问询函的回复中披露了学术推广会议具体情况。华纳药厂学术推广会议按照主要品种可以分为十一种，分别为胶体果胶铋干混悬剂、吸入用乙酰半胱氨酸溶液、琥珀酸亚铁片、双氯芬酸钠缓释片、磷霉素氨丁三醇散、克霉唑阴道片、胶体果胶铋胶囊、胶体酒石酸铋胶囊、裸花紫珠分散片、银杏叶分散片、健胃消食片。

　　以2019年为例，华纳药厂为上述品种举办的学术推广会议合计达3226场，平均一天举办8.8场会议。

　　与推广服务商合作存不稳定风险

　　招股说明书显示，报告期内，华纳药厂推广服务商存在注册资本小、成立时间短、区域集中、主要为发行人提供服务的情况，因此其与公司的合作存在不稳定的风险。

　　2017年-2020年1-6月，华纳药厂与成立时间短的推广商发生的业务金额分别为3595.48万元、4705.79万元、7549.26万元、3750.98万元，占比分别为36.66%、18.96%、21.28%、23.31%；与主要为华纳药厂提供服务的推广商发生业务的金额分别为3975.96万元、6497.50万元、8239.43万元、4，14.69万元，占比分别为40.54%、26.18%、23.23%、26.82%；与注册资本小于50万元的推广商发生业务的金额分别6255.25万元、1.47亿元、2.64亿元、1.23亿元，占比分别为63.77%、59.28%、74.32%和76.68%；与存在注册区域较为集中的推广商（湖南区域）发生的业务金额分别为5078.97万元、1.08亿元、2.27亿元、1.13亿元，占比分别为51.78%、43.41%、63.99%和69.95%；与上述四种类型重合的推广商发生的业务金额分别为2519.27万元、2240.39万元、1646.03万元、931.40万元，占比分别为25.68%、9.03%、4.64%、5.79%。

　　重营销轻研发 2019年研发费用仅为销售费用的12.21%

　　招股书显示，2017年至2020年6月，华纳药厂研发费用分别为1519.62万元、2561.53万元、4542.64万元、3252.41万元，占营收比例4.05%、4.18%、5.51%和8.40%。

　　华纳药厂的研发费用主要由委外服务费、材料、职工薪酬等构成。其中，报告期内，委外服务费分别为513.63万元、1074.03万元、2297.56 万元、1409.02万元，占研发费用比例分别为33.80%、41.93%、50.58%、43.31%。

　　对于委外服务费不断增长的原因，华纳药厂表示，报告期内，一方面，随着业务规模逐步扩大，公司研发项目数量逐年增加，研发费用整体呈上升趋势，委外服务费也因此随之提升；另一方面，公司为加快新产品的推出、研发项目的开展速度、药品一致性评价的通过等，在扩大自身研发团队、夯实自身研发力量的同时，也通过寻求第三方委外服务供应商合作配合的方式，共同实现上述目的，因此委外服务费随之不断提升。

　　尽管华纳药厂研发费用不断增长，但与其销售费用相比却显得少得可怜。以2019年为例，华纳药厂销售费用为3.72亿元，研发费用为4542.64万元，该年华纳药厂研发费用仅为销售费用的12.21%。

　　2020年上半年研发及技术人员减少5人

　　截至2020年6月30日，华纳药厂公司及子公司共有员工775人，较2019年末增加10人。

　　仔细比对发现，尽管2020年上半年较2019年总人数增长，但研发及技术人员人数2020年上半年较2019年减少5人。

　　2020年6月末

　　2019年末

　　此外，员工学历分布方面，2020年上半年与2019年末相比，本科及以上学历员工人数减少1人，大专专科学历员工人数减少9人，而中专及以下员工人数增加20人。

　　2020年6月末

　　2019年末

　　制剂产品毛利率占主营业务毛利率比例超9成

　　报告期内，公司主营业务毛利率分别为58.65%、68.86%、70.38%和71.63%，呈逐年增长趋势。其中，制剂产品的毛利率贡献率分别为47.43%、58.96%、60.87%和65.05%，占主营业务毛利率的比例分别为80.87%、85.62%、86.50%和90.81%。

　　华纳药厂表示，制剂产品毛利率贡献率变动主要来自于其毛利率变动的影响，各适应症领域产品毛利率变动主要受到产品结构、产品平均单位价格和单位成本变动等因素的影响。制剂产品中吸入用乙酰半胱氨酸溶液、琥珀酸亚铁片以及消化系统类、抗感染类产品毛利率贡献率较高。

　　报告期内，华纳药厂主营业务毛利率略高于同行业可比公司平均水平，即57.13 %、65.57%、67.58%、65.14%。

　　两年半分红7030万元

　　招股书显示，2017年以来，华纳药厂共实施过3次现金分红，累计7030万元。

　　第一次是经由2018年11月29日公司第一届董事会第十一次会议审议通过，并经2018年度第一次临时股东大会审议批准，以每10股2元（税前）额度对现有股东进行现金分红，共计分配利润人民币1406.00万元。

　　第二次是经由2019年3月22日公司第二届董事会第二次会议审议通过，并经2018年度股东大会审议批准，以每10股3元（税前）额度对现有股东进行现金分红，共计分配利润人民币2109.00万元。截至2019年末，现金分红已全部支付完毕。

　　第三次是经由2020年3月9日公司第二届董事会第四次会议审议通过，并经2019年度股东大会审议批准，公司按照每10股5元（税前）额度对现有股东进行现金分红，共计分配利润人民币3515.00万元。

　　曾涉银杏叶事件

　　此前，经济日报-中国经济网曾发布一篇题为《华纳药厂药品再曝不合格 曾涉银杏叶事件》的文章，梳理了华纳药厂涉及2015年“银杏叶事件”的经过。

　　2015年6月，国家食药监局对低价销售银杏叶药品企业的飞行检查中发现，个别银杏叶药品生产企业存在严重违法行为。随后，国家食药监局开展专项治理。经各省（区、市）食品药品监管部门核查，90家银杏叶提取物、银杏叶片（含分散片）和银杏叶胶囊生产企业，对本企业自2014年1月1日以来生产的所有批次银杏叶提取物、银杏叶片（含分散片）和银杏叶胶囊产品共5161批次进行了检验，不合格产品批次2335批，占全部批次的45%。

　　2015年6月22日，国家食药监总局在《国家食品药品监督管理总局关于90家银杏叶提取物和银杏叶药品生产企业自检情况的通告（2015年第24号）》中披露了“部分批次产品不合格的企业25家”名单，其中就包括湖南华纳大药厂有限公司（银杏叶片，15批不合格，不合格率75.0%；银杏叶分散片，87批不合格，不合格率74.4%）。

　　随后，在2015年7月31日，国家食药监总局又发布了一份《国家食品药品监督管理总局关于公布银杏叶药品专项监督抽验第二批结果的通告（2015年 第47号）》。其中，国家食药监总局《关于公布银杏叶药品专项监督抽验初步结果的通告》（2015年第25号）中已公布的4家自检结果与监督抽验结果不一致的企业中，3家企业再次检出13批药品自检结果与监督抽验结果不一致，分别为黑龙江天宏药业股份有限公司（6批）、湖南华纳大药厂有限公司（4批）、宁波立华制药有限公司（3批）。不过，经湖南省食品药品监管局调查认为，湖南华纳大药厂有限公司6批产品经自检合格但监督抽验不合格问题，系该企业工作疏漏，上报信息错误所致。

　　值得注意的是，招股书关于产品质量处罚情况中，湖南华纳大药厂有限公司称，公司设立专门机构并配备专职人员负责药品不良反应监测，主动收集药品不良反应，对不良反应均有详细记录、评价、调查和处理，并及时采取措施控制可能存在的风险，必要时将从市场召回药品，并按照要求向药品监督管理部门报告。报告期内，公司不存在因药品质量问题被药品监督管理部门处罚的情况。

　　再曝产品质量问题被点名 被内蒙古自治区暂停交易资格

　　今年7月23日，国家药监局发布的《国家药监局关于25批次药品不符合规定的通告》显示，经江苏省食品药品监督检验研究院检验，标示为湖南华纳大药厂股份有限公司生产的1批次兰索拉唑肠溶片不符合规定，不符合规定项目为溶出度。

　　此外，今年8月11日，内蒙古自治区医药采购网发布了《关于暂停吡嗪酰胺片等抽检不合格药品交易资格的通知》。

　　通知显示，根据自治区食药监局和自治区卫生计生委联合发布的《关于加强药品医用耗材质量安全监管有关事项的通知》（内食药监〔2017〕259号）及2020年7月国家食药总局网站发布的各省药品抽检不符合标准规定药品名单，现暂停成都锦华药业有限责任公司生产的吡嗪酰胺片（药品编码：GDH086010）、四川成都同道堂制药有限责任公司生产的兰索拉唑肠溶片（药品编码：108356，111305）、江西京通美联药业有限公司生产的柴黄颗粒（药品编码：ZDZ006004）等12个品种13个药品在我区的交易资格。

　　其中，暂停交易资格药品名单中就包含了湖南华纳大药厂的兰索拉唑肠溶片。