2018年初正式摘牌新三板的杭州如涵控股股份有限公司(以下简称如涵)，如今又要登陆纳斯达克了。

　　如果没有意外，这家以服装网红电商起家，靠签约113个网红实现全年超20亿GMV(Gross Merchandise Volume，网站成交金额)的网红孵化摇篮在登陆美股后，将摘得“网红电商第一股”称号。

根据统计，2018年，赴港股市场或美股市场上市的互联网公司多达22家，是有史以来最多的一年。其中有17家公司上市前估值达到或超过10亿美元，也就是所谓的“独角兽”。而目前为止，已有16家独角兽破发，8家目前的股价低于上市前最后一轮估值时的水平。在此背景下，如涵如今赴美上市，引发业内高度关注。

　　同时，业绩方面，如涵近年正遭遇增长放缓、净亏损持续扩大的情况。有业内人士在接受《每日经济新闻》记者采访时直言，实施IPO不代表企业的新生，也并非一定是企业崛起的开始。如涵上市背后的重要推手更多被认为或是着急想要退出变现的资本。

　　那么，如涵IPO是否代表网红电商崛起，又能否开启网红经济的上市元年？尤其是随着抖音、小红书等平台崛起，产生了大量的新生代网红，在国内历经了上10年的网红生意，是否将重新迎来历史性时刻？

　　签约113位网红张大奕是绝对C位

　　如涵的招股书显示，公司计划在纳斯达克上市，股票代码为“RUHN”。

　　事实上，去年11月就有如涵计划赴美上市的消息传出。尽管如涵早在2015年就通过借壳在新三板挂牌，这家孵化自有网红的公司对C端消费者来说依然相对陌生。

　　与之形成鲜明对比的是，拥有“大V、网红带货达人、如涵控股CMO、BIG EVE品牌创始人”等头衔的如涵背后关键人物——张大奕更为大众所知晓。

　　正如如涵董事长、实际控制人冯敏2017年接受采访时用以诠释如涵商业模式的那句话：“你负责貌美如花，我负责赚钱养家”。“负责貌美如花”的张大奕就是在如涵处于绝对C位的女孩。

　　2014年，27岁的张大奕和34岁的冯敏合作开了淘宝店，做了8年自由模特的张大奕，个人IP从此一发不可收拾，微博粉丝数从一开始的二十多万涨到现在的1053万。

　　《每日经济新闻》记者了解到，化妆品、衣服的推广图片、小视频几乎占据了张大奕的整个微博，每条微博的评论数、点赞数少则几千、多则上万，足见其作为一名网红大V的品牌影响力和带货能力。而随意点开张大奕推广的一款眼影，通过这款微博橱窗里的商品，加入淘宝购物车后，便可进入张大奕在天猫的旗舰店购买，从而完成从微博到天猫的购买闭环。实现了张大奕所说的“全网种草、站内收割”的模式。

　　简单来说，如涵的商业模式主要是通过两种方式获取收入：一是产品销售，在网上商店销售自己设计的产品，目前主要包括女装、化妆品、鞋子和手提包；二是服务，向品牌、在线零售商和其他商家提供KOL销售和广告服务。也正因如此，当前如涵三大核心业务为红人经纪、营销推广、电商业务。

　　基于此，除了张大奕，如涵还孵化了一批网红。按照冯敏此前对如涵商业模式的解释，“在找到有品味和魅力的优质女孩后，如涵为她们提供店铺的供应链服务，通过社交媒体放大她们的影响；网红女孩则利用个人魅力指数引导粉丝消费，获得利润分成。”

　　招股书显示，目前，如涵有113位签约的网红(KOL)、1.484亿粉丝、91个自营网店(复购用户39%)。

　　尽管孵化网红上百，但记者了解到，张大奕依然在如涵占据绝对C位。招股书显示，2017财年、2018财年和2019财年前三季度，顶级KOL为如涵贡献的GMV占比分别为60.7%、65.2%和55.2%。其中2018财年、2019财年前三季度，顶级KOL有3名，张大奕排在首位。张大奕有权从如涵以她的名义开设的在线商店获得49%的净利润。

　　而除去如涵排名前十的KOL，剩下103名签约网红9个月贡献的GMV约为6.7亿元。算下来，平均每人每月贡献的GMV约72万元。

　　业绩增速明显放缓资本着急套现？

　　相比一些竞品大多处于B轮以下融资阶段，如涵这几年迅速扩张的背后，离不开资本的加持和持续的资本运作。

　　如涵控股官网显示，自2014年获得软银赛富A轮融资后，接连在2015年获得联想君联资本数千万元B轮融资、2016年阿里巴巴3亿元C轮融资。在2016年，如涵GMV超过10亿元，估值31亿。此外，2015年7月如涵就通过借壳克里爱在新三板挂牌，至2018年4月摘牌。

　　值得一提的是，统计显示，网红产业融资规模普遍不大。懿坤资本创始合伙人高懿接受《每日经济新闻》记者采访时表示，即便有个人品牌的一二线国际巨星，也很少听说做到特别大可以上市的。对于一些大资本来说，也很难判断，所谓的网红怎么去区分，究竟有多红、有多少变现能力、以及时间持续度，这里面包含特别多的因素，这样一来成功的难度就会比较大，这或许也是许多大资本没有在网红经济这块过多聚焦的原因。

　　此外，如涵新三板挂牌后，业绩遭遇增速放缓、净亏损持续扩大的尴尬。

　　招股书数据显示，2017财年，如涵的GMV为12亿元、收入5.8亿元；2018财年的GMV为20亿元，收入9.5亿元；2019财年前9个月(2018年4月1日到12月31日)的GMV为22亿元，收入8.5亿元。

　　就季度经营数据来看，2017~2019这三个财年的第三季度，如涵的营收分别为2.51亿元、4.08亿元和3.85亿元，2019财年第三季度的营收不增反降；2017~2019这三个财年的前三个季度，如涵的营收分别为4.38亿元、7.51亿元和8.56亿元，其中2018、2019财年前三季度营收分别同比增长为71.5%和14.0%，增速明显地放缓。

　　招股书还显示，2017财年、2018财年，如涵的净亏损分别为4014万元和8995万元；2019财年前9个月的净亏损为5750万元，相比上年同期的2613万元在持续扩大。

　　在电子商务研究中心主任曹磊看来，如涵定期在社交平台“上新网红”，为新一季或新系列服装及配饰开展营销活动，粉丝对网红的喜爱，以及网红与粉丝的互动使得后者的购买率、复购率提高，部分爆款可在几分钟内销售一空。

　　如涵2019财年前9个月之所以亏损扩大，曹磊认为，主要是由于产品销售和营销费用等项目的支出较多。

　　从招股书可看到，如涵的营收主要由产品销售收入，以及KOL销售和营销服务收入两部分构成。截至2018年12月31日，如涵已与501个品牌及其他28家网络零售商合作。

　　不过，近三年，随着如涵整体营收增加，原本占收入大头的产品销售收入在总营收的比例在不断下降，服务收入比重在不断上升。招股书显示，2017财年、2018财年和2019财年前三季度，产品销售收入占如涵总营收的比重分别为99.1%、96.3%和88.3%；服务收入的比重则从2017财年的0.9%上升到2019财年前三季度的11.7%。

　　“‘网红电商’确实如人们通常所说的那样，省去了从其他电商平台购买流量的成本，但是为了打造网红、维持网红的知名度和热度，需要花费一笔不菲的维护费，其实就是变相的流量购买费用。”曹磊说。据了解，要完全开发出一个KOL通常需要5~8个月。

　　2018年4月，如涵正式终止在全国中小企业股份转让系统挂牌。至于为何在挂牌不到三年时间便退出新三板，彼时，如涵公告称是“因未来发展及战略规划的需要”。

　　业内人士普遍认为，如涵资本运作的轨迹或说明其存在两个问题，一是企业的财务状况并不是很稳定，二是背后的大机构股东有套现的压力，所以才会跟着资本走。

　　曹磊在接受《每日经济新闻》记者采访时指出，“如涵从新三板摘牌到赴美IPO，背后的重要推手或许是着急想要退出变现的资本。通常，国内的私募股权基金退出周期多在3~5年，以此推算，确实到了如涵的投资人需要变现的时刻了。此外，经营方面遇到问题也是外界猜测的原因之一。”

　　对此，懿坤资本消费合伙人陆丽羽告诉记者，一般来说，对现金流很宽松、有一定品牌号召力的消费品类企业，资本很难去“绑架”它的。

　　无论是挂牌新三板还是登陆纳斯达克，高懿认为，这两个渠道的上市门槛，不管对企业的财务状况还是盈利要求，门槛都非常低。这两个市场的融资能力，相对来说是比较缺乏，并不是一个特别好的选择。选择登陆这两个市场，企业有可能是出于完成资本层面的要求，如果企业上市主要目标不是融资，打造品牌、对资本的诉求也是可能要考虑的方面。

　　模式属于现象级“红人红货”博弈激烈

　　无论如何，如涵赴美上市，仍属于近年来国内网红电商曲折发展的高光时刻。那么，在国内历经了近10年的网红生意，是否将因此迎来历史性春天，答案或并不乐观。

　　美红网CEO王首鹤向《每日经济新闻》记者介绍，网红主要有三种合作方式：第一种，签约形式是全约，就是网红的吃喝拉撒以及商演等都由公司负责；第二种是半约、部分约，比如美红网只去负责网红的内容策划部分，或者负责网红的广告、商演部分；第三种叫合作约，网红本人和美红网签订战略合作，他们会给平台更高的配合度、更低的价格，比如说市场价是10万元，内部价则是1万元，除了金钱可能还有资源互换方面的合作。

　　据王首鹤了解，如涵签约的113名网红应该是全约的，即360度孵化打造，不与其他平台合作。

　　对于除去以张大奕为代表的、排名前十的KOL，如涵其他103位签约网红目前平均每人每月贡献72万元GMV的水平，在行业中究竟处于怎样的竞争力？对此，王首鹤告诉记者，“淘宝的直播职业网红有几万个，做得比较好的前十个，每人的月销量大概在两三百万到一两千万之间。”因此，相对来说，如涵这103名网红月入贡献不及百万。

　　此外，商场如战场，网红圈也不例外。2017年，当外界还在惊讶张大奕成为“电商网红第一人”仅用了两年时间时，被称为“淘宝直播一姐”的薇娅2018全年创造了引导27亿元交易额的“奇迹”。

　　“网红在产品端的更新、个人直播风格、个人素质提升方面，每个人都有瓶颈，必须通过不断转型、不断创新，才能够达到新高度。”王首鹤说。

　　在王首鹤看来，抖音、小红书的崛起，大量的新生代网红产生，而且他们更加垂直、更加具备吸引力。这些新生代的网红，他们更适合他们的粉丝。同时，博弈非常激烈。

　　“企业模式再好，团队规模再大、资本再大，都没有用，归根结底还在于签约的网红能够给别人带来什么价值，团队核心的创意和创造内容的能力，能够为企业和网红带来什么样的提高和增长。”王首鹤如是说。

　　再聚焦到如涵的三大核心业务：一是红人经纪，包括挖掘、培养、孵化新媒体方面的所谓意见领袖；二是营销推广，包括从广告代言到品牌营销全案咨询；三是电商业务，包括利用红人形象全方位打造优质店铺品牌。从其角色定位来看，如涵被认为是为网红电商提供基础服务的公司。

　　王首鹤进一步分析了上述三大板块业务的具体内容。其中，网红孵化不是作为一个创收方式，主要用来吸引大量的网红人才，加入这个团队；第二块是做品牌广告和品牌代言，就是广告公司、公关公司的业务，这个部分主要是利用自有的网红资源包括红人、艺人资源，把红人艺人当做一个自媒体的KOL，然后来做软性的植入、品牌的背书；第三块是吸引很多产品方、电商的供应链端，其目的有两个，一是收取一定的广告和服务费用，二是为了吸引更好的产品。

　　实际上，“如涵在网红电商领域确实扎得比较久，对于网红销售和卖货，他们有很丰富的经验。”王首鹤坦言，如涵的商业模式也具有一定的“现象级”。

　　什么叫现象级呢？王首鹤解释称，就是每个超级网红火的背后都有一定的偶然性、运气成分在里面，这种偶然性促成了这样一个超级网红的出现。

　　利用超级网红和其光环，这个团队其实就是做了这些事情。“相当于横向的产业链延伸和纵向的产业链延伸。从企业端产品到网红到消费者端的粉丝运营，是这样一个纵向的链条；而横向业务包括广告业务、销售分佣的服务、中间销售分成、网红团队孵化等，就可以横向纵深了。这都是资本带来的一个效应。”王首鹤说，如涵的核心手里签约的网红，这些签约网红，核心是张大奕，其他网红也在打造和孵化的过程当中。

　　曹磊表示：“如涵的创新，在于前端通过网红形式获取了大量流量，这是最体现其核心竞争力的地方。从公司的一系列布局中，可以预测到，未来，如涵将在不断强化主营业务的基础上，通过境内外品类的拓展来实现更大的增长，同时，如涵也可能会通过加强投资的方式来完善业务布局。”

　　在今年3月4日的“天猫金妆奖”大会上，张大奕在年度美妆内容创作者的红人榜中位列第二，名头依然响当当。在她看来，对于并不陌生的网红经济，要感怀初心，要做最符合这个时代特性的一些东西，还是回归到网红经济的本质，也就是内容、社群、零售这三个板块。

　　“网红一定要具备挖掘优秀产品的眼光和并具备一定的公信力。”王首鹤认为，每个网红都应该有一个自己非常垂直的领域，真正的网红电商发展到最高阶段，应该是“红人红货”。

　　所谓“红人红货”，即这个网红绑定了某品牌、产品，这个品牌和网红共同成长。产品质量不断提高，这个网红经营粉丝的能力、个人素质、团队知识的价值也应该越来越高。这样进行的匹配，才能保持一种公信力，始终黏住消费者、粉丝。

　　而对融资和企业上市方面的考虑，王首鹤在接受记者采访时表示，不是每个企业都适合融资，IPO不代表企业的新生，也并不是企业崛起的开始。“因为融资带来的是企业高速发展，在IPO之前，实际上通过资本催生，企业加快成长，企业可能产生包括管理漏洞、团队的人才队伍建设、业务的程序性、盈利能力等各方面问题。2019年之后，一个企业必须要具备盈利能力、强大的价值生产力。”

　　在多数业内人士看来，如涵一方面与资本共舞，又较大程度依赖张大奕等数量极为有限的顶级KOL，未来在激烈的网红商场博弈中，如何持续应对和突围，仍将面临不小挑战。

　　对此，《每日经济新闻》记者致电如涵，如涵的员工表示，公司没有相关负责采访的对接人，针对IPO事宜也没有采访需求。

　　同时，记者向张大奕官方微博提出的相关采访需求，但截至发稿，尚未收到任何回复。